研报精选230405

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• 【行业230405中航证券】国防军工：航天产业月报：冬至阳生春又来
• 【行业230405华西证券】AIGC行业深度报告（6）：ChatGPT：存算一体，算力的下一极
• 【行业230405国联证券】国防军工：大飞机产业：自主创新打开民机市场
• 【个股230405民生证券_映翰通】深度报告：工业物联网小巨人，AI赋能智能工业
• 【个股230405华西证券_新乳业】系列报告之基础篇——新乳业的前世今生
• 【个股230405天风证券_中材国际】运维优化商业模式，数字智能驱动水泥服务龙头再成长

【行业230405中航证券】国防军工：航天产业月报：冬至阳生春又来

一、航天行业行情回顾：

2023年3月，中航证券航天行业指数（-3.82%），军工（申万）指数（-2.43%），跑输行业1.39个百分点。

上证综指（+0.53%），深证成指（-2.29%），创业板指（-7.03%）；

涨跌幅前三：中国卫通（+56.49%）、欧比特（+18.50%）、华力创通（+15.41%）；

涨跌幅后三：红相股份（-38.49%）、镀昌科技（-20.25%）、富吉瑞（-19.63%）。

二、本月主要观点：

3月，两会军费增速落地，尽管高于市场预期，但军工行业整体并未展现出超预期的行情，航天板块更是出现了更为明显的调整，内部走势呈现出分化的态势：

1.导弹板块等2022年业绩出现阶段性波动的板块，市场对其一季报业绩及订单抱有一定的悲观预期，甚至对板块全年业绩增速不确定性产生了过度担忧，如雷电微力、航天电器、盟升电子等均出现超过10%以上幅度的调整；

2.卫星产业中，受到6G及数字中国等主题概念关注度高的影响市场对卫星制造板块的关注度向下转移至卫星应用板块，如中国卫通华力创通等卫星互联网板块上市公司涨幅居前

站在当前时点，我们认为，导弹以及卫星遥感等近期出现“杀估值调整或市场关注度下降，但全年增长大逻辑未发生变化的板块可以再次纳人投资视野，具体投资逻辑如下：

1.导弹板块：年初以来，受到2022年导弹板块业绩出现阶段性波动（从三季报整体业绩和年报业绩预告）影响，遭遇了明显的“杀估值”，多家上市公司调整幅度明显。但在跨周期以及下游需求快速增长下，2023年全年维度上导弹板块整体业绩快速增长的确定性依旧相对较强（特别是板块中上游企业），当前不宜过度悲观，在年报和一季报逐步披露落地后，已看不到更多利空，4月有望整体迎来估值修复，配置价值已现，具有较好的胜率与赔率

2.卫星板块：在航天强国进入落地建设阶段的时代大背景下，卫星板块在“十四五”未来几年维持快速增长的确定性强。当前时点，卫星互联网板块整体估值水平短期得到显著提高，体现出市场的较高关注度。然而，尽管卫星互联网未来市场空间广阔，但投资逻辑更偏中长期，短期应保持一份冷静，谨防短期业绩难以快速兑现，部分短线资金获利了结带来“杀估值”波动。当前其他发展增速较快的卫星应用板块（如卫星遥感）也可纳入视野。另外，卫星各细分领域在市场空间增长节奏上存在差异，建议根据不同投资需求选择各赛道的投资机会。具体如下：

①卫星通信（互联网）：卫星互联网产业的变化是从0到1，当前市场关注度较高，该板块接近中长期投资逻辑，短期业绩兑现可能更多体现在卫星制造企业以及高轨卫星互联网（更为成熟）运营企业，在空间基础设施建设成熟后，中长期才将逐步传导至卫星通信（互联网）地面终端设备制造企业

②卫星导航：成熟度相对更高，处于100-1000的变化阶段，传统卫星导航应用市场增速已超于稳定，“北斗+”、“+北斗”以及高精度导航等新兴产业融合增量市场（如自动驾驶，导遥结合等等）将是产业维持快速发展的核心驱动力；

③卫星遥感：下游市场需求增速相对更快，处于10-100的变化阶段，类似卫星导航产业早期快速发展阶段，政府需求高速增长，中短期市场空间仍将处于快速扩容阶段

三、2023年航天各细分领域投资机会展望

全建设重要组成、卫星为代表的空间基础设施及应用有望成为“航天强国下的重要发展领域。各子行业的投资逻辑可以简单总结为：

1、导弹：2023年有望出现跨周期确认，登加行业提速补量，迎来产业大年，关注导弹的数量规模与总产值规模优势、批产型号配套与研发型号配套、以及高价值分系统三个方向：

2、卫星制造：产业有望摆脱传统项目制，迎来大批量生产阶段，关注商业模式项目制转为批产化下，企业收入与利润规模的提升及高价值分系统两个方向；

3、卫星通信：卫星互联网应用有望成为产业发展新动能，整体市场增速有望迎来历史提速拐点，提升至15%以上，关注低轨卫星互联网建设时间节奏以及高低轨卫星互联网发展过程中的价值投资两个方向；

4、卫星导航：市场增速有望保持年复合20%，关注产业链上游的龙头企业、中游的传统龙头企业和拓展新兴领域（如自动驾驶）的企业，以及下游布局高精度导航市场和“卫星导通+”的企业

5、卫星遥感：整体短期仍将处于朝阳高速发展阶段，市场需求有望维持在40%增速左右，高景气下的业绩持续性意义凸显，关注企业营销能力和盈利能力、以及企业面向的遥感应用领域分散度和回款能力。

四、航天板块建议关注的领域及个股

短期关注：盟升电子、雷电微力、航天宏图、中科星图

导弹及智能弹药：

航天电器（连接器），天奥电子（时频器件）、长盈通（军用惯导配套）、盟升电子（卫星导航通信），中兵红箭（智能弹药总装）、理工导航、北方导航（导航控制和弹药信息化），臻错科技（高速高精度ADC/DAC与微系统），雷电微力（弹载雷达制导微系统），盟升电子（卫星导航通信），智明达（嵌入式计算机），大立科技（红外制导）；

卫星制造及应用：

中国卫星（卫星制造及应用）、中国卫通（高轨卫星互联网）、华测导航、海格通信、振芯科技（北斗）、航天宏图、中科星图（卫星遥感）。

五、风险提示

①国内宏观经济承压；

②航天装备研发定型节奏存在不确定性，进而影响全产业链市场增速；

③部分航天中上游企业产品交付确认收入可能存在波动；

④军品研发投入大、周期长、风险高，型号进展可能不及预期；

随着军品定价机制的改革，以及订单放量，部分军品降价后相关企业业绩受损；

行业高度景气，但如若短时间内涨幅过大，可能在某段时间会出现业绩和估值不匹配

【行业230405华西证券】AIGC行业深度报告（6）：ChatGPT：存算一体，算力的下一极

核心逻辑:

ChatGPT开启大模型“军备赛”，存储作为计算机重要组成部分明显受益: ChatGPT开启算力军备赛，大模型参数呈现指数规模，引爆海量算力需求，模型计算量增长速度远超人工智能硬件算力增长速度，同时也对数据传输速度提出了更高的要求。 XPU、内存、硬盘组成完整的冯诺依曼体系，以一台通用服务器为例，芯片组+存储的成本约占70%以上，芯片组、内部存储和外部存储是组成核心部件；存储是计算机的重要组成结构， “内存” 实为硬盘与CPU之间的中间人，存储可按照介质分类为ROM和RAM两部分。

存算一体，后摩尔时代的必然发展: 过去二十年中，算力发展速度远超存储， “存储墙”成为加速学习时代下的一代挑战，原因是在后摩尔时代，存储带宽制约了计算系统的有效带宽，芯片算力增长步履维艰。因此存算一体有望打破冯诺依曼架构，是后摩时代下的必然选择，存算一体即数据存储与计算融合在同一个芯片的同一片区之中，极其适用于大数据量大规模并行的应用场景。存算一体优势显著，被誉为AI芯片的“全能战士”，具有高能耗、低成本、高算力等优势；存算一体按照计算方式分为数字计算和模拟计算，应用场景较为广泛， SRAM、RRAM有望成为云端存算一体主流介质。

存算一体前景广阔、渐入佳境: 存算一体需求旺盛，有望推动下一阶段的人工智能发展，原因是我们认为现在存算一体主要AI的算力需求、并行计算、神经网络计算等； 大模型兴起，存算一体适用于从云至端各类计算， 端测方面， 人工智能更在意及时响应，即“输入”即“输出”，目前存算一体已经可以完成高精度计算； 云端方面，随着大模型的横空出世，参数方面已经达到上亿级别，存算一体有望成为新一代算力因素； 存算一体适用于人工智能各个场景，如穿戴设备、移动终端、智能驾驶、数据中心等。 我们认为存算一体为下一代技术趋势并有望广泛应用于人工智能神经网络相关应用、感存算一体，多模态的人工智能计算、类脑计算等场景。

投资建议: 关注四条投资主线： 1)具备算力能力的厂商，受益标的为: 首都在线、中科曙光、拓维信息、神州数码、浪潮信息、寒武纪、海光信息、龙芯中科、景嘉微； 2)具备存储芯片能力的厂商，受益标的为: 东芯股份、兆易创新、北京君正、澜起科技、聚辰股份、普冉股份； 3)具备存储模组能力的厂商，受益标的为: 江波龙、佰维存储、德明利； 4)与存储相关的其他厂商，受益标的为: 中科曙光、易华录、同有科技、恒烁股份。

风险提示: 核心技术水平升级不及预期的风险、 AI伦理风险、政策推进不及预期的风险、中美贸易摩擦升级的风险。

【行业230405国联证券】国防军工：大飞机产业：自主创新打开民机市场

大飞机产业整体情况分析

历经坎坷，坚定“自主创新”产业发展之路。 国产民机经历曲折历程，确定自主创新发展战略。 国产客机渐成体系，有望打破现有客机格局。

国产型号市占率逐步提升，预计未来20年超2万亿元市场空间。 中国商飞预计到2041年中国将成为全球最大单一航空市场。 随着国产型号市占率的稳步提升， 我们预计未来20年国产客机交付数量约为2488架，总价值超2万亿元，行业复合增速约15%。

大飞机项目推动设计到维修运营全产业链升级。 大飞机产业链包括：设计研发、先进制造、运营维修，全产业链将得益于研发技术升级以及国内政策支持，在大飞机国产化率以及相关国产配套产品市占率两方面稳步提升。

行业前瞻或投资看点

机体结构国产化率较高， 机载系统环节主要通过合资公司完成设计和制造，国内厂商参与度正在逐步提升。 我们建议关注机载系统和部件级供应商。C919大飞机项目未来有望使用国产CJ-1000A发动机实现国产替代。 我们建议关注航空发动机集成制造企业。

投资建议

我们看好大飞机产业链未来发展前景， 推荐的公司包括： 机体结构产业链，包括中航沈飞、中航西飞、中直股份、 爱乐达、通达股份、利君股份、迈信林；机载系统产业链，包括中航电子、江航装备、航新科技、安达维尔、四川九洲、博云新材、北摩高科。

风险提示

系统性风险、 国产化进度不及预期、 订单交付不及预期、 供应链风险

【个股230405民生证券_映翰通】深度报告：工业物联网小巨人，AI赋能智能工业

映翰通(688080)

全球化的工业物联网小巨人，提供“云+端”整体解决方案。 公司主营工业互联网通信产品（M2M）和针对特定行业的物联网（IoT）垂直解决方案。 经过20 余年发展， 从“云”发展到“端”， 构建了全球化的研产销体系， 2021 年海外收入占比已达到 33%。

工业物联网行业换挡升级，工业路由器及新品快速增长。 政策催化和技术驱动共振，工业物联网大潮兴起。叠加近期企业 5G 专网频段和 RedCap 模组首发催化，加速推进 5G 走进工厂。根据 GSMA 预测， 2025 年全球工业物联网连接数将达到约 138 亿，中国将达到 41 亿。公司工业物联网通信产品矩阵丰富， 支持多协议， 满足如电力/工控/交通/零售/医疗等多领域需求； 产品已进入北美、欧洲等发达国家工业、商业、车载领域，品牌建设初见成效，是工业互联网通信产品出海的稀缺标的，且公司近期加大投入海外子公司建设，预计海外市场将贡献更大增量； 随工厂边缘云、汽车智能化需求增长， 新品边缘计算网关、 车载网关有望在国内外形成规模收入。

AI 赋能智能配电网监测产品， 疫后招投标恢复将优先受益。 3 月 31 日国家能源局发布《关于加快推进能源数字化智能化发展的若干意见》， 电网智能化行业受益，“十四五” 国家电网配网投入超 1.2 万亿元。 公司 IWOS 产品解决了困扰电力系统多年的“配电网小电流接地系统单相接地故障检测和定位”这一行业难题， 接地故障检测准确率接近 90%，技术行业领先。 国内市场空间超百亿，公司在国网招投标中份额优先，疫情减退招投标恢复，有望拉动需求；海外市场已经在沙特、泰国、印度尼西亚、马来西亚等 20 多个国家开展产品试点应用，并在马来西亚形成了持续的小批量的供货， 有望加速放量。

全球智能售货不断渗透， 公司产品有望实现稳步成长。 国内智能售货机渗透率相比美日较低，且海外存量改造空间广阔。 公司与行业龙头制造商、运营商建立了深厚的合作伙伴关系，有望受益于需求持续扩张。 2022 年公司升级产品推出 AI 智能柜产品，有望增厚业绩。

投资建议： 考虑公司 3 月股权激励草案发布， 正式落地后将提升核心员工积极性； 且公司三大主业边际向好， 22 年公司因疫情影响电网、零售销售，且部分芯片短缺，出货不及预期， 23 年上述短期因素消化后有望迎来业绩拐点， 我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 0.69/1.03/1.43 亿元，同比增长-34.0%、 49.2%、 38.6%，当前市值对应 PE 倍数为 49x/33x/24x。 公司自上市以来 PE 估值中枢为 48 倍。 维持“推荐”评级。

风险提示： 新技术研发进展不及预期，供应链侧芯片短缺影响产品交付，宏观经济影响。

【个股230405华西证券_新乳业】系列报告之基础篇——新乳业的前世今生

新乳业(002946)

主要观点:

在竞争激烈的乳制品行业，新乳业形成了独特的发展模式，即通过多轮并购形成业务基本盘，以及以新鲜牛奶为重点发展方向。发展至此，我们认为公司一方面正从并购扩张走向内生提质增效，部分子公司在集团赋能下呈良性发展态势；另一方面，新鲜牛奶业务面临良好的外部需求环境，同时与公司搭建形成的多区域布局的“联合舰队”体系相得益彰。我们看好未来 3-5 年公司收入保持行业领先，利润率提升的发展趋势。

并购扩张后内生提质增效

1）成为多区域布局龙头乳企。 公司以西南为基地市场，通过三轮并购外延至华东、华中、华北、西北等区域。其中西南/华东/华北地区 2015-2021 年 CAGR 6.77%/17.7%/18.62%。西北地区在收购宁夏地区龙头乳企寰美乳业之后，西北地区营收2017-2021 年 CAGR 181.9%。 2）盘活资产，并购方法论助力多维协同。 首轮并购经验不足，子公司并购后利润下滑。而后不断总结经验，提炼出“优质标的&顶层设计&业务协同&管理考核”的可复制并购方法论，实现从十年休整期到三年助力湖南南山扭亏为盈再到寰美乳业零磨合的投后管理升级。

多区域“联合舰队”体系与新鲜牛奶业务结合，相得益彰

1） 低温奶行业机遇与挑战并存。 低温鲜奶行业稳定增长、符合消费升级趋势，低温酸奶行业在后疫情时代存在复苏增长机会。低温奶生意更加适合城市乳企，新乳业在低温奶业务领域具备体系优势。

2） 坚持“鲜战略”，多维度破局。 一是建立销售渠道壁垒，加快“送奶入户”渠道的拓展；二是推动产品创新和高端化、品牌化， 21 年活润晶球酸奶实现销售收入 100%增长，以“24 小时”、“唯品”为代表的高端化产品驱动毛利率显著提升；三是提升综合运营效率，包括在联合舰队推行大单品、节约运输成本、数字化转型和完善牧场布局。

盈利预测

根据公司战略调整盈利预测， 22年营业总收入由79.1亿元上调至 100.7 亿元，新增 23-24 年营业总收入 118.2/139.2 亿元； 22 年归母净利润由 3.6 亿元上调至 3.7 亿元，新增 23-24年归母净利润 4.9/7.0 亿元； 22 年 EPS 由 0.42 元上调至 0.43元，新增 23-24 年 EPS 0.57/0.81 元， 2023 年 4 月 4 日收盘价15.90 元对应 P/E 分别为 37/30/20 倍。维持“买入”评级。

风险提示

市场竞争风险，经营管理风险，疫情风险，食品安全风险。

【个股230405天风证券_中材国际】运维优化商业模式，数字智能驱动水泥服务龙头再成长

中材国际(600970)

水泥产业全球龙头， 运维与数字智能驱动再成长，给予“买入”评级

中材国际是全球最大的水泥技术装备工程系统集成服务商，连续 15 年在

水泥技术装备与工程主业全球市场占有率保持第一。

公司核心逻辑在于： 1） 中建材集团持续深化国企改革， 推进工程、运维、装备等优质资产注入公司， 巩固强化公司业内地位。股权激励夯实内生增长动能， 2022/04 公司第二轮股权激励完成首次授予，考核目标 22-24 年净利润较 20 年复合增速分别不低于 15.5%/15.5%/15.5%， ROE 分别不低于 14.9%/15.4%/15.5%； 2） 公司转型运维服务商加快，布局矿山运维+水泥运维，商业模式优化， 22 年运维收入 91 亿元， yoy+15%； 3）“一带一路” 沿线国家水泥产线新建需求较大，公司“十四五”期间将更高水平参建“一带一路”，或充分受益。 22 年公司海外收入占比 43%， 海外新签占比 47%； 4） 公司在水泥产线智能制造领域打造行业标杆，接入百度“文心一言”打开新的广阔空间。 我们预计公司 23-25 年归母净利分别为29、 33、 38 亿元， yoy 分别+31%、 14%、 15%，给予 23 年目标 PE 18x，目标价 19.72 元， 首次覆盖给予“买入”评级。

运维服务优化商业模式， 中材矿山盈利能力优异

2021 年公司完成中材矿山整合，运维服务商转型加快，形成国内矿山运维+国外水泥产线运维的布局。矿山运维市场分散， 中材矿山长期为国内各大型水泥集团提供采矿服务，在国内市场中持续保持领先地位，行业加速出清背景下， 公司市占率或稳步提升。 2022 年中材矿山收入 73 亿元，yoy+19%， 净利润 5.7 亿元， yoy+12%， 净利率 7.8%（ vs 同期公司整体净利率 6.0%），盈利能力与成长潜力突出。 运维商业模式较工程 EPC 模式有盈利能力强、现金流稳定持续、弱周期、轻资产运营、客户粘性强等特点，或改善整体经营质量。

“一带一路” 新建水泥产线需求释放， 数字智能打开广阔空间

水泥产线新建增量主要来自非洲、中东、东南亚等“一带一路”沿线国家， 22 年公司新签以上地区合同额占境外新签 70%； 碳减排要求下，海内外存量老线改造市场需求释放，海外新型干法产线中， 20 年以上生产线占比 59%。 数字智能改造方面，公司打造槐坎南方等行业标杆项目，实现劳动生产率提高 200%、 设备数控化率 96%以上、年节约标煤 3.99 万吨、年节约工业电耗 5,390 万千瓦时。 近期公司通过百度智能云全面接入“文心一言”，水泥行业智能交互解决方案或增强，打开广阔成长空间。

十四五更高水平参建“一带一路”， 属地化经营赋予额外增长动能

公司属地化经营逐步推广， “十四五”更高水平参建“一带一路”， 有利于海外业务降本增效、提升国际市场竞争力，携手兄弟单位出海， 越南电池隔膜、尼日利亚硅酸钙板等项目陆续投产贡献海外业务增量。

风险提示： 水泥行业景气下行超预期、海外业务拓展不及预期、运维和装备业务发展不及预期、汇率波动风险

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